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　　◇?作者：澳門國(guó)際銀行經(jīng)濟(jì)研究中心主任　任濤

　　◇?本文原載《債券》2024年11月刊

　　摘? ?要

　　本文在初步分析葡語國(guó)家概況的基礎(chǔ)上，剖析了葡語國(guó)家債券市場(chǎng)的基本特征、現(xiàn)狀和優(yōu)劣勢(shì)。同時(shí)，就如何提升澳門債券市場(chǎng)在我國(guó)與葡語國(guó)家中的橋梁紐帶功能，推動(dòng)澳門債券市場(chǎng)朝著更加國(guó)際化的高質(zhì)量方向發(fā)展，本文進(jìn)行了有益探討。

　　關(guān)鍵詞

　　葡語國(guó)家　中葡平臺(tái)　澳門債券市場(chǎng)

　　研究背景

　　黨的二十屆三中全會(huì)提出，發(fā)揮“一國(guó)兩制”制度優(yōu)勢(shì)，健全澳門在我國(guó)對(duì)外開放中更好發(fā)揮作用機(jī)制。2019年，中共中央、國(guó)務(wù)院印發(fā)的《粵港澳大灣區(qū)發(fā)展規(guī)劃綱要》提出，建設(shè)我國(guó)與葡語國(guó)家商貿(mào)合作服務(wù)平臺(tái)（以下簡(jiǎn)稱“中葡平臺(tái)”），是澳門發(fā)揮自身所長(zhǎng)、服務(wù)國(guó)家所需的重要舉措。澳門作為我國(guó)連接葡語國(guó)家的獨(dú)特橋梁紐帶，與總?cè)丝诮?億的葡語國(guó)家之間有著緊密的關(guān)系。

　　為推動(dòng)我國(guó)澳門債券市場(chǎng)朝著更加國(guó)際化的高質(zhì)量方向發(fā)展，本文對(duì)葡語國(guó)家及其證券市場(chǎng)基本現(xiàn)狀進(jìn)行梳理，并重點(diǎn)分析了葡萄牙和巴西的債券市場(chǎng)。之后，就澳門債券市場(chǎng)在我國(guó)與葡語國(guó)家之間更好發(fā)揮橋梁紐帶作用方面，提供參考建議。

　　葡語國(guó)家概況

　?。ㄒ唬┢险Z國(guó)家概念

　　葡語國(guó)家是一個(gè)歷史文化概念，具體是指以葡萄牙語為官方語言的國(guó)家群體，包括巴西、葡萄牙、安哥拉、莫桑比克、赤道幾內(nèi)亞、佛得角、東帝汶、幾內(nèi)亞比紹、圣多美和普林西比等9個(gè)國(guó)家。經(jīng)過多年磋商，由7個(gè)國(guó)家組成的葡萄牙語國(guó)家共同體（CPLP，以下簡(jiǎn)稱“葡語國(guó)家”）于1996年7月在葡萄牙首都里斯本宣布成立，隨后東帝汶和赤道幾內(nèi)亞分別于2002年7月、2014年7月加入。

　?。ǘ┢险Z國(guó)家基本情況

　　據(jù)初步統(tǒng)計(jì)，截至2023年末，葡語國(guó)家總?cè)丝诩s2.87億，全年經(jīng)濟(jì)總量合計(jì)達(dá)2.14萬億美元。

　　葡語國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平和市場(chǎng)體量差異較大、分化明顯。例如，巴西在經(jīng)濟(jì)體量和人口數(shù)量上處于絕對(duì)領(lǐng)先位置，葡萄牙是葡語國(guó)家中唯一的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，安哥拉、莫桑比克在人口數(shù)量上則分列第二和第三位，其余5個(gè)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)體量和人口數(shù)量均明顯偏低（見表1）。

　　葡語國(guó)家債券市場(chǎng)縱覽

　?。ㄒ唬┱w情況

　　葡語國(guó)家側(cè)重經(jīng)貿(mào)領(lǐng)域合作，各成員國(guó)的貨幣財(cái)政政策及金融市場(chǎng)體制保持獨(dú)立，因此葡語國(guó)家未形成統(tǒng)一的金融市場(chǎng)，更沒有統(tǒng)一的債券市場(chǎng)。

　　葡語國(guó)家債券市場(chǎng)同樣分化明顯，除巴西和葡萄牙外，其余葡語國(guó)家的債券市場(chǎng)多處于空白或初步發(fā)展階段。具體來看，赤道幾內(nèi)亞、東帝汶、幾內(nèi)亞比紹、圣多美和普林西比等4個(gè)國(guó)家沒有證券市場(chǎng)；安哥拉、莫桑比克和佛得角等3個(gè)國(guó)家雖然擁有證券交易所，但體量非常小。

　?。ǘ┢咸蜒纻袌?chǎng)

　　作為歐元區(qū)成員國(guó)之一，葡萄牙在債券交易、清算與結(jié)算、市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、基礎(chǔ)設(shè)施等方面與歐元區(qū)整體債券市場(chǎng)基本保持一致，其股票、期貨、債券、投資憑證、衍生工具等相關(guān)金融產(chǎn)品的交易均通過泛歐股市里斯本交易所（Euronext Lisbon）進(jìn)行。

　　葡萄牙債券市場(chǎng)以政府債券為主，非金融機(jī)構(gòu)債券占比偏低。據(jù)歐洲央行數(shù)據(jù)，截至2024年8月，葡萄牙債券市場(chǎng)余額達(dá)2914.80億歐元（約合人民幣2.3萬億元）。其中，一般政府債券、金融機(jī)構(gòu)與非金融機(jī)構(gòu)債券余額占比分別達(dá)到61.98%、24.75%和13.27%。

　　葡萄牙債券市場(chǎng)在結(jié)構(gòu)上與歐元區(qū)債券市場(chǎng)存在差異。例如，其金融債券占比總體低于歐元區(qū)平均水平，一般政府債券和非金融機(jī)構(gòu)債券占比則較歐元區(qū)平均水平分別高出約11個(gè)和6個(gè)百分點(diǎn)左右。

　　葡萄牙債券市場(chǎng)在歐元區(qū)中的地位與其經(jīng)濟(jì)體量基本匹配。據(jù)歐洲央行數(shù)據(jù)，葡萄牙2023年國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）達(dá)到2655億歐元，位列歐元區(qū)第十，與其債券余額排位（第十一）較為接近。

　　值得一提的是，2019年5月30日，葡萄牙公共債務(wù)管理機(jī)構(gòu)（IGCP）以4.09%的收益率，在我國(guó)發(fā)行20億元人民幣的3年期債券，成為首個(gè)在我國(guó)發(fā)行熊貓債的歐元區(qū)國(guó)家，也被視為首只在我國(guó)發(fā)行的葡語主題債券。

　?。ㄈ┌臀鱾袌?chǎng)

　　作為葡語國(guó)家中經(jīng)濟(jì)體量最大的經(jīng)濟(jì)體，巴西債券市場(chǎng)自成體系。位于圣保羅的巴西證券期貨交易所是巴西唯一的證券交易所。

　　巴西債券市場(chǎng)已具備一定體量，且保持穩(wěn)定增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。根據(jù)巴西央行的統(tǒng)計(jì)，截至2024年3月末，巴西債券市場(chǎng)的體量達(dá)到15.34萬億雷亞爾（約合人民幣20萬億元），是巴西2023年GDP總量的1.41倍（我國(guó)內(nèi)地約為1.34倍、葡萄牙約為1.1倍）；2020—2023年，巴西債券市場(chǎng)體量年均增速達(dá)到13.18%。

　　巴西債券市場(chǎng)基本結(jié)構(gòu)較為完善。根據(jù)巴西央行數(shù)據(jù)，截至2024年3月末，巴西債券市場(chǎng)固定利率債券、通脹指數(shù)債券、浮動(dòng)利率債券和資產(chǎn)價(jià)格指數(shù)債券的市場(chǎng)份額分別為23.36%、22.19%、54.40%和0.06%（按計(jì)息方式分）；本幣債券和外幣債券的市場(chǎng)份額分別為96.92%和3.08%（按發(fā)行幣種分）；國(guó)內(nèi)市場(chǎng)和國(guó)際市場(chǎng)份額分別達(dá)97.09%和2.91%（按發(fā)行地點(diǎn)分）；一般政府債券、金融機(jī)構(gòu)債券和非金融機(jī)構(gòu)債券的市場(chǎng)份額分別為58.54%、34.50%和6.96%（按發(fā)行主體分）。

　　巴西債券市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)較為豐富。根據(jù)巴西央行數(shù)據(jù)，截至2024年3月末，對(duì)于巴西國(guó)內(nèi)流通的債券，一般政府、金融機(jī)構(gòu)、非金融機(jī)構(gòu)、住戶及其他主體的持有比例分別為0.16%、64.31%、9.25%、15.06%和6.88%。其中，巴西中央銀行、其他存款類金融機(jī)構(gòu)、貨幣基金、保險(xiǎn)和養(yǎng)老金持有的市場(chǎng)份額分別為15.58%、18.70%、24.54%和3.08%。

　　（四）葡語國(guó)家債券市場(chǎng)特點(diǎn)

　　1．分化較為明顯

　　9個(gè)葡語國(guó)家中，巴西不僅在經(jīng)濟(jì)體量、人口數(shù)量方面處于領(lǐng)先地位，還擁有高達(dá)20萬億元人民幣的債券市場(chǎng)體量；葡萄牙雖然經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較高，但截至2024年10月末，其債券市場(chǎng)體量?jī)H2.3萬億元人民幣左右；其余葡語國(guó)家的債券市場(chǎng)要么處于空白階段，要么體量非常小。

　　2．貨幣周期各異

　　受經(jīng)濟(jì)發(fā)展程度、發(fā)展階段等因素影響，葡萄牙與巴西在貨幣政策周期上差異明顯，導(dǎo)致同一時(shí)期兩個(gè)國(guó)家的債券市場(chǎng)在很多方面無法同步，對(duì)發(fā)行人與投資者的選擇會(huì)產(chǎn)生一定影響。例如，巴西的基準(zhǔn)利率高達(dá)10.75%，且自2024年9月開始已經(jīng)開啟新一輪加息周期，這使得巴西債券市場(chǎng)上的融資成本整體偏高；葡萄牙屬于歐元區(qū)成員國(guó)，其貨幣政策周期與歐元區(qū)保持基本一致，且已經(jīng)進(jìn)入新一輪降息周期。

　　3．體制差別較大

　　葡萄牙與巴西債券市場(chǎng)在體制上存在較大差異。例如，葡萄牙債券市場(chǎng)隸屬于歐元區(qū)，其債券市場(chǎng)體制機(jī)制與歐元區(qū)債券市場(chǎng)整體一致，而巴西債券市場(chǎng)則自成體系。再比如，受經(jīng)濟(jì)體量、經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、文化及區(qū)域等因素影響，葡萄牙與巴西的金融環(huán)境也存在不小差異。前者的金融環(huán)境相對(duì)較松，而巴西的外匯管制比較嚴(yán)格。

　　更好發(fā)揮澳門債券市場(chǎng)的橋梁紐帶功能

　　雖然葡語國(guó)家債券市場(chǎng)已經(jīng)具備一定體量，但相互之間分化較為明顯，市場(chǎng)體量、經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平與貨幣政策周期的差異使得葡語國(guó)家債券市場(chǎng)在滿足中葡商貿(mào)合作需求等方面還存在一些欠缺。而澳門債券市場(chǎng)在發(fā)揮我國(guó)與葡語國(guó)家債券市場(chǎng)之間橋梁紐帶功能方面，具有獨(dú)特優(yōu)勢(shì)。

　?。ㄒ唬┛尚行?/p>

　　近年來，在中央政府、澳門特區(qū)政府的積極推動(dòng)下，澳門債券市場(chǎng)從無到有、從有到優(yōu)，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)不斷完善、市場(chǎng)主體不斷豐富、聯(lián)通內(nèi)地與對(duì)接全球的特征愈發(fā)明顯。同時(shí)，澳門背靠?jī)?nèi)地，市場(chǎng)空間廣闊，政治社會(huì)環(huán)境穩(wěn)定，具有自由港、低稅制、資金自由進(jìn)出等獨(dú)特優(yōu)勢(shì)，以及“琴澳一體、港澳互通、中葡平臺(tái)”的區(qū)位優(yōu)勢(shì)，具備發(fā)揮橋梁紐帶功能的條件。

　　1．政策持續(xù)支持

　　澳門債券市場(chǎng)成立以來，財(cái)政部已經(jīng)四[1]?次來澳發(fā)行國(guó)債，廣東省人民政府自2021年起也已連續(xù)第四年在澳門發(fā)行人民幣地方政府債，充分彰顯了中央及廣東省政府對(duì)澳門債券市場(chǎng)的支持。與此同時(shí)，澳門特區(qū)政府也把發(fā)展債券市場(chǎng)作為推動(dòng)其經(jīng)濟(jì)適度多元發(fā)展的切入點(diǎn)，并在《澳門特別行政區(qū)經(jīng)濟(jì)適度多元發(fā)展規(guī)劃》中明確提出“加快培育債券市場(chǎng)”。

　　特別是2024年4月，我國(guó)政府在中國(guó)—葡語國(guó)家經(jīng)貿(mào)合作論壇（澳門）第六屆部長(zhǎng)級(jí)會(huì)議上宣布了2024年至2027年推進(jìn)與葡語國(guó)家經(jīng)貿(mào)合作的20項(xiàng)舉措，簽署了《經(jīng)貿(mào)合作行動(dòng)綱領(lǐng)（2024—2027）》，進(jìn)一步明確了澳門的平臺(tái)地位，提出支持打造中葡國(guó)家金融服務(wù)平臺(tái)，支持澳門發(fā)展以人民幣、澳門元等計(jì)價(jià)結(jié)算的國(guó)際債券市場(chǎng)等細(xì)化舉措，為澳門債券市場(chǎng)發(fā)揮橋梁紐帶功能提供了有效支撐。

　　2．基礎(chǔ)設(shè)施不斷完善

　　近年來，澳門債券市場(chǎng)的軟、硬基建正逐步升級(jí)和完善，活力不斷呈現(xiàn)。具體來看，澳門已正式實(shí)施以信息披露為核心的“注冊(cè)制”，推出債券回購(gòu)業(yè)務(wù)和金融票據(jù)發(fā)行與交易系統(tǒng)（MTS），同時(shí)澳門《證券法》的修訂將促進(jìn)市場(chǎng)高效運(yùn)作、對(duì)接國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)的制度規(guī)范。此外，在對(duì)接國(guó)際方面，2023年4月澳門金融管理局聯(lián)同澳門中央證券托管結(jié)算一人有限公司（MCSD）訪問兩家總部設(shè)于歐洲的國(guó)際中央證券托管機(jī)構(gòu)（ICSD），正對(duì)標(biāo)國(guó)際慣例進(jìn)行澳門中央證券托管系統(tǒng)的優(yōu)化建設(shè)；2024年9月，港澳貨幣當(dāng)局聯(lián)合宣布香港金管局的債務(wù)工具中央結(jié)算系統(tǒng)（CMU）與MCSD負(fù)責(zé)營(yíng)運(yùn)的中央證券托管系統(tǒng)將直接聯(lián)網(wǎng)，實(shí)現(xiàn)港澳兩地債券市場(chǎng)在基礎(chǔ)設(shè)施上的互聯(lián)互通。

　　3．市場(chǎng)已具備一定體量

　　在政策的大力支持及基礎(chǔ)設(shè)施不斷完善的背景下，澳門債券市場(chǎng)總體呈現(xiàn)良好發(fā)展態(tài)勢(shì)，已經(jīng)具備一定體量。據(jù)中華（澳門）金融資產(chǎn)交易股份有限公司（MOX）披露的數(shù)據(jù)，截至2024年8月，澳門債券市場(chǎng)發(fā)行上市規(guī)模已達(dá)到7040億澳門元，其中以人民幣計(jì)價(jià)的債券發(fā)行上市規(guī)模約為2985.44億澳門元。

　?。ǘ┱呓ㄗh

　　1．持續(xù)推動(dòng)基礎(chǔ)設(shè)施互聯(lián)互通

　　在澳門與香港債券市場(chǎng)互聯(lián)互通基礎(chǔ)上，內(nèi)地與澳門于2024年10月簽署的《關(guān)于修訂〈《內(nèi)地與澳門關(guān)于建立更緊密經(jīng)貿(mào)關(guān)系的安排》（CEPA）服務(wù)貿(mào)易協(xié)議〉的協(xié)議二》亦明確提出“研究推動(dòng)內(nèi)地與澳門債券市場(chǎng)互聯(lián)互通合作”。下一步，建議推動(dòng)我國(guó)澳門與葡萄牙、巴西等葡語國(guó)家債券市場(chǎng)的互聯(lián)互通，顯著提升澳門債券市場(chǎng)的橋梁紐帶功能。

　　澳門債券市場(chǎng)與葡語國(guó)家債券市場(chǎng)的互聯(lián)互通，主要是指澳門債券市場(chǎng)與歐洲債券市場(chǎng)、巴西債券市場(chǎng)的互聯(lián)互通?？紤]到葡語國(guó)家債券市場(chǎng)體制差異較大，故應(yīng)分階段推進(jìn)。

　　首先，先行實(shí)現(xiàn)我國(guó)澳門債券市場(chǎng)與葡萄牙、巴西債券市場(chǎng)在形式上的初步聯(lián)動(dòng)。

　　其次，通過不斷優(yōu)化MCSD，逐步實(shí)現(xiàn)澳門債券市場(chǎng)基礎(chǔ)市場(chǎng)與更加成熟的歐洲債券市場(chǎng)的互聯(lián)互通。

　　最后，爭(zhēng)取在巴西債券市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施互聯(lián)互通方面有所突破，實(shí)現(xiàn)澳門債券市場(chǎng)輻射至南美洲地區(qū)。

　　2．吸引葡語國(guó)家發(fā)行人在澳門及內(nèi)地債券市場(chǎng)發(fā)債

　　目前內(nèi)地及澳門債券市場(chǎng)上的葡語國(guó)家發(fā)行人參與度整體較低，案例較少，應(yīng)總結(jié)葡萄牙發(fā)行熊貓債經(jīng)驗(yàn)，吸引更多葡語國(guó)家的發(fā)行人在澳門及內(nèi)地債券市場(chǎng)發(fā)債。葡語國(guó)家所處貨幣政策周期及經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平差異較大，而背靠?jī)?nèi)地的澳門擁有龐大的資金體量，內(nèi)地及澳門債券市場(chǎng)對(duì)葡語國(guó)家的優(yōu)質(zhì)發(fā)行人具有一定吸引力。為此，建議推出一些激勵(lì)性措施吸引葡語國(guó)家的主權(quán)類機(jī)構(gòu)、金融機(jī)構(gòu)及優(yōu)質(zhì)企業(yè)來澳門發(fā)債，助力葡語國(guó)家的發(fā)行人實(shí)現(xiàn)降低其融資成本、豐富其資金來源等目標(biāo)。

　　3．吸引葡語國(guó)家投資人參與澳門及內(nèi)地債券市場(chǎng)投資

　　建議充分利用中葡論壇等機(jī)制，積極在葡語國(guó)家推介澳門及內(nèi)地債券市場(chǎng)。通過在中葡合作發(fā)展基金下設(shè)中葡創(chuàng)新科技投資基金、中葡債券市場(chǎng)投資基金等方式，為葡語國(guó)家參與內(nèi)地及澳門債券市場(chǎng)提供良性循環(huán)支持機(jī)制，吸引葡語國(guó)家的主權(quán)類機(jī)構(gòu)、金融機(jī)構(gòu)及其他投資機(jī)構(gòu)通過發(fā)起或參與設(shè)立中葡債券市場(chǎng)投資基金，或直接投資澳門及內(nèi)地債券市場(chǎng)。

　　4．提升澳門在離岸人民幣債券市場(chǎng)的地位

　　據(jù)商務(wù)部數(shù)據(jù)，近年來我國(guó)與葡語國(guó)家之間的貿(mào)易總值基本穩(wěn)定在每年2000億美元以上（2023年達(dá)到2209億美元），為提升澳門在離岸人民幣債券市場(chǎng)中的地位提供了一定支撐。建議利用澳門債券市場(chǎng)這一平臺(tái)，進(jìn)一步提高中葡經(jīng)貿(mào)之間的活躍度，推動(dòng)澳門債券市場(chǎng)創(chuàng)設(shè)出與葡語國(guó)家投資機(jī)構(gòu)相適配的金融產(chǎn)品，使中葡經(jīng)貿(mào)往來等路徑形成的人民幣資金通過澳門債券市場(chǎng)形成閉環(huán)。提升葡語國(guó)家的優(yōu)質(zhì)主體發(fā)行和投資離岸人民幣債券的積極性，增強(qiáng)人民幣的投融資功能屬性，助力人民幣國(guó)際化。

　　總之，澳門債券市場(chǎng)可以更好發(fā)揮我國(guó)與葡語國(guó)家橋梁紐帶功能。一方面盡最大可能實(shí)現(xiàn)澳門債券市場(chǎng)在軟硬基建、發(fā)行人與投資人等方面與葡語國(guó)家的互聯(lián)互通，另一方面推動(dòng)葡語國(guó)家與我國(guó)在債券市場(chǎng)方面優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)。

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