來(lái)源：財(cái)經(jīng)五月花

　　作者：唐郡

　　一連三日，銀行間市場(chǎng)出現(xiàn)資金面偏緊的消息。

　　多位交易員透露，1月14日-16日，銀行間市場(chǎng)資金利率連續(xù)三日走高，非銀機(jī)構(gòu)隔夜資金（期限為1天的借款）成本一度摸高至6%、16%、20%。CFETS-NEX人民幣資金面情緒指數(shù)超過80，顯示銀行間貨幣市場(chǎng)資金面緊張。

　　近期離岸市場(chǎng)也傳出流動(dòng)性偏緊消息。1月7日，隔夜離岸人民幣香港同業(yè)拆借利率（CNH Hibor）觸及8.1%。

　　1月15日，在9950億元MLF（中期借貸便利）到期情況下，央行投放9595億元大額逆回購(gòu)對(duì)沖，當(dāng)日凈回籠資金366億元。同日，央行在離岸市場(chǎng)發(fā)行600億元央行票據(jù)，創(chuàng)歷史最大單次發(fā)行規(guī)模，有望進(jìn)一步抽緊離岸市場(chǎng)人民幣流動(dòng)性。

　　1月16日，央行繼續(xù)以大額逆回購(gòu)工具投放流動(dòng)性，當(dāng)日凈投放資金3364億元。在稅期走款、春節(jié)前現(xiàn)金投放季節(jié)性加大等因素影響下，當(dāng)日資金面仍然緊平衡。

　　“央行放的錢少了?！蹦彻煞菪薪灰讍T對(duì)《財(cái)經(jīng)》表示，此舉意在保衛(wèi)人民幣匯率，同時(shí)也是對(duì)國(guó)內(nèi)債市做多情緒的“敲打”。

　　Wind（萬(wàn)得）數(shù)據(jù)顯示，2025年初以來(lái)，中美利差走闊至3個(gè)百分點(diǎn)左右，人民幣匯率下破7.3關(guān)口，觸及2023年9月以來(lái)新低。

　　硬幣的另一面，是中國(guó)著力強(qiáng)化宏觀經(jīng)濟(jì)政策的逆周期調(diào)節(jié)，校正經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的軌跡，保持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的穩(wěn)定性。

　　為此，央行需以適度寬松的貨幣政策予以支持。市場(chǎng)機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)，中國(guó)央行2025年有望降息超30bp（基點(diǎn)），降準(zhǔn)50bp-100bp。

　　自2024年12月9日中央政治局會(huì)議提出“實(shí)施適度寬松的貨幣政策”以來(lái)，央行尚未采取進(jìn)一步降準(zhǔn)降息的行動(dòng)。

　　不僅如此，2025年1月10日，央行宣布暫停公開市場(chǎng)國(guó)債買入操作。中信證券認(rèn)為，央行此舉原因之一是，近期人民幣匯率承壓，央行調(diào)控收益率曲線避免中美利差倒掛進(jìn)一步加深以及資本外流的加劇。

　　1月13日，央行宣布將企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)的跨境融資宏觀審慎調(diào)節(jié)參數(shù)從1.5上調(diào)至1.75，以期增加境內(nèi)美元流動(dòng)性，緩解匯市美元供求偏緊狀況。

　　隨著央行抽緊人民幣流動(dòng)性，增加美元流動(dòng)性，近日人民幣匯率有所企穩(wěn)。1月17日早間開盤后，人民幣匯率升破7.33，盤中觸及7.3226。

　　同時(shí)，據(jù)多位交易員反饋，1月16日下午，有國(guó)有大行融出資金，銀行間市場(chǎng)資金緊張狀況緩解。1月17日，央行逆回購(gòu)凈投放資金1005億元，截至上午10點(diǎn)15分，CFETS-NEX人民幣資金面情緒指數(shù)為59，處于均衡偏緊狀態(tài)。

　　“央行進(jìn)一步降息面臨著凈息差和匯率內(nèi)外部雙重約束?！敝秀y證券全球首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家管濤對(duì)《財(cái)經(jīng)》表示，“但只要經(jīng)濟(jì)有需要，政策該出手時(shí)就會(huì)出手?！?/p>

　　1月14日的國(guó)新辦新聞發(fā)布會(huì)上，央行副行長(zhǎng)宣昌能表態(tài)，中國(guó)央行實(shí)施貨幣政策主要考慮國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)，也會(huì)兼顧內(nèi)外均衡。

　　下階段，央行將落實(shí)好適度寬松的貨幣政策，“綜合運(yùn)用利率、存款準(zhǔn)備金率等多種政策工具，保持流動(dòng)性充?！薄Ｍ瑫r(shí)，將堅(jiān)決防范匯率超調(diào)風(fēng)險(xiǎn)，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。

　　此外，宣昌能提到，央行將“根據(jù)國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)和金融市場(chǎng)運(yùn)行情況，擇機(jī)調(diào)整優(yōu)化政策力度和節(jié)奏”。

　　流動(dòng)性轉(zhuǎn)向：

　　從合理充裕到充裕

　　“2024年，中國(guó)人民銀行堅(jiān)持支持性貨幣政策立場(chǎng)，先后四次實(shí)施了比較重大的貨幣政策調(diào)整，助力經(jīng)濟(jì)保持回升向好態(tài)勢(shì)，支持經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展?！?月14日的國(guó)新辦新聞發(fā)布會(huì)上，宣昌能總結(jié)道。

　　全年來(lái)看，央行兩次降低法定存款準(zhǔn)備金率共1個(gè)百分點(diǎn)，兩次下調(diào)央行政策利率共0.3個(gè)百分點(diǎn)，力度都是近年來(lái)最大。

　　“2024年央行流動(dòng)性投放目標(biāo)從維持流動(dòng)性市場(chǎng)‘合理充裕’向‘充?！D(zhuǎn)變?！敝行抛C券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家明明對(duì)《財(cái)經(jīng)》表示。

　　數(shù)據(jù)顯示，2024全年，DR007（7天期存款類機(jī)構(gòu)質(zhì)押式回購(gòu)加權(quán)利率）大部分時(shí)間運(yùn)行在7天期逆回購(gòu)操作利率上方。

　　據(jù)國(guó)投證券測(cè)算，2024年上半年，DR007基本持續(xù)運(yùn)行在“逆回購(gòu)利率+7bp”的位置，走勢(shì)極為平穩(wěn)，其波動(dòng)率也下降至歷史最低0.08%。

　　與往年相比，DR007與政策利率的偏離度也呈收窄趨勢(shì)。以7月資金面為例，據(jù)國(guó)投證券統(tǒng)計(jì)，近五年7月DR007偏離政策利率的幅度均值為-17bp，但2024年7月DR007月均值高于政策利率6bp。

　　轉(zhuǎn)折發(fā)生在9月下旬。9月24日的國(guó)新辦新聞發(fā)布會(huì)上，央行行長(zhǎng)潘功勝宣布包括全面降準(zhǔn)降息在內(nèi)的一攬子增量貨幣政策，隨后召開的中央政治局會(huì)議進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)，要“降低存款準(zhǔn)備金率，實(shí)施有力度的降息”。

　　“自2024年9月以來(lái)，央行流動(dòng)性投放力度明顯加大?！惫獯笞C券固收首席分析師張旭撰文稱，9月27日，央行降準(zhǔn)0.5個(gè)百分點(diǎn)，釋放長(zhǎng)期流動(dòng)性約1萬(wàn)億元。2024年10月-12月，央行依次凈買入國(guó)債2000億元、2000億元和3000億元，開展買斷式逆回購(gòu)5000億元、8000億元、14000億元。

　　從金融機(jī)構(gòu)超儲(chǔ)率來(lái)看，張旭稱，2024年三季度末，金融機(jī)構(gòu)超儲(chǔ)率為1.8%，處于2021年一季度以來(lái)最高水平，顯示出流動(dòng)性的充裕。

　　“整體來(lái)看，前期央行兼顧資金防空轉(zhuǎn)和流動(dòng)性供給，‘精準(zhǔn)有效’目標(biāo)下流動(dòng)性投放整體呈現(xiàn)‘削峰填谷’的特征；下半年伴隨貨幣政策框架轉(zhuǎn)型、寬松取向更為明確，疊加數(shù)量招標(biāo)模式確立，流動(dòng)性投放穩(wěn)健偏松；年末‘適度寬松’基調(diào)明確，而地方債供給高增，央行靈活加力支持流動(dòng)性市場(chǎng)?！泵髅骺偨Y(jié)道。

　　中金公司研究部副總經(jīng)理、銀行業(yè)分析師林英奇對(duì)《財(cái)經(jīng)》表示，從DR007來(lái)看，2024年銀行間市場(chǎng)流動(dòng)性基本穩(wěn)定，相比7天期逆回購(gòu)利率中樞持平略高，并未出現(xiàn)2020年中、2022年三季度那樣大幅偏離政策利率中樞的情況，體現(xiàn)出貨幣政策“發(fā)揮央行政策利率引導(dǎo)作用”的目標(biāo)更加有效。

　　2024年7月，央行公告將視情況開展臨時(shí)正回購(gòu)或臨時(shí)逆回購(gòu)操作，操作的利率分別為7天期逆回購(gòu)操作利率減20bp、加50bp，適度收窄了利率走廊寬度，也體現(xiàn)出這一導(dǎo)向。

　　此外，7月22日起，每日OMO（公開市場(chǎng)操作）從價(jià)格招標(biāo)轉(zhuǎn)變?yōu)閿?shù)量招標(biāo)，央行確定操作利率后，投放規(guī)模完全由市場(chǎng)需求決定。明明認(rèn)為，此舉體現(xiàn)了央行呵護(hù)流動(dòng)性市場(chǎng)合理充裕的態(tài)度，同時(shí)兼顧推進(jìn)數(shù)量框架向價(jià)格框架的轉(zhuǎn)型。

　　與此同時(shí)，國(guó)債獲各路資金大舉增持，推動(dòng)各期限國(guó)債收益率持續(xù)下行。

　　Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2024年12月31日，10年期國(guó)債收益率下行至1.68%，全年下行約88bp；30年期國(guó)債收益率為1.91%，全年下行至91bp；1年期國(guó)債收益率為1.19%，全年下行約102bp。

　　值得注意的是，12月9日，中央政治局會(huì)議提出要實(shí)施“適度寬松的貨幣政策”。據(jù)統(tǒng)計(jì)，貨幣政策僅在2009年-2010年采用“適度寬松”基調(diào)，其背景是全球金融危機(jī)。2011年以來(lái)，貨幣政策基調(diào)一直維持“穩(wěn)健”。2024年12月11日-12日召開的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議進(jìn)一步提出，“適時(shí)降準(zhǔn)降息，保持流動(dòng)性充?！?。

　　隨后，各期限國(guó)債收益率加速下行。據(jù)CFETS數(shù)據(jù)，2024年12月，10年期國(guó)債收益下行34bp，單月降幅接近年度降幅的四成。在此背景下，10年期國(guó)債收益率逐漸行至DR007下方，形成利率倒掛。

　　“時(shí)隔14年，貨幣政策基調(diào)重回‘適度寬松’后，市場(chǎng)對(duì)于貨幣政策進(jìn)一步寬松有比較強(qiáng)烈的憧憬?！惫軡龑?duì)《財(cái)經(jīng)》表示，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速仍有5%左右，10年期國(guó)債收益率已經(jīng)低至1.6%左右，表明市場(chǎng)已經(jīng)過度透支貨幣寬松預(yù)期，存在一定“搶跑”。

　　同時(shí)，管濤認(rèn)為，長(zhǎng)債收益率的快速下行，也與有效信貸需求不足背景下，金融市場(chǎng)資產(chǎn)荒有關(guān)。“按照潘行長(zhǎng)此前說(shuō)法，貨幣信貸由供給約束轉(zhuǎn)為需求約束，一定程度上長(zhǎng)債收益率快速的下行，既反映了資產(chǎn)荒，也反映了由于有效融資需求不足，實(shí)際上央行貨幣投放或者流動(dòng)性供給并不能夠進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)。”管濤說(shuō)。

　　信貸轉(zhuǎn)向需求約束：

　　更加注重利率調(diào)控

　　歲末年初，各大銀行迎戰(zhàn)“開門紅”，但一線人員反映，明顯感覺業(yè)績(jī)指標(biāo)更難完成。

　　“太難了，今年存款明顯不如前兩年，貸款任務(wù)也很重。”某大行支行業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人對(duì)《財(cái)經(jīng)》表示，其所在支行10余個(gè)網(wǎng)點(diǎn)，“開門紅”零售貸款任務(wù)是凈增1億元。

　　為爭(zhēng)搶客戶，商業(yè)銀行不可避免地再掀價(jià)格戰(zhàn)。華北地區(qū)某中小銀行客戶經(jīng)理告訴《財(cái)經(jīng)》，該行一年期、兩年期、三年期定期存款利率分別為2.15%、2.3%、2.45%，存款還附送禮品。

　　貸款方面，各大行利率普遍卷進(jìn)“2”字頭。公開信息顯示，一家頭部股份行個(gè)人信貸利率折后低至2.78%；華東地區(qū)一家上市城商行個(gè)人信貸利率推出新人首借折扣，折合年化利率低至2.88%。

　　“貸款真的是又不掙錢又難做?！鼻笆鲋袠I(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人感嘆。

　　1月14日，央行公布的2024年金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2024年全年社會(huì)融資規(guī)模增量累計(jì)為32.26萬(wàn)億元，比上年少3.32萬(wàn)億元。其中，政府債券凈融資11.3萬(wàn)億元，同比多1.69萬(wàn)億元，成為全年社融主要拉動(dòng)項(xiàng)。

　　信貸方面，全年人民幣貸款增加18.09萬(wàn)億元，比2023年少4.66萬(wàn)億元。

　　利率方面，2024年12月，新發(fā)放企業(yè)貸款利率約為3.43%，同比下降0.36個(gè)百分點(diǎn)；個(gè)人住房貸款利率約為3.11%，同比下降0.88個(gè)百分點(diǎn)，均處于歷史低位。

　　“貨幣信貸增長(zhǎng)已由供給約束轉(zhuǎn)為需求約束?！痹缭?024年6月的陸家嘴論壇講話中，潘功勝表示，需要更加注重發(fā)揮利率調(diào)控的作用，而把金融總量更多作為觀測(cè)性、參考性、預(yù)期性的指標(biāo)。

　　正是在這場(chǎng)講話中，潘功勝分享了未來(lái)貨幣政策框架的五大演進(jìn)方向，分別為：優(yōu)化貨幣政策調(diào)控的中間變量；進(jìn)一步健全市場(chǎng)化的利率調(diào)控機(jī)制；逐步將二級(jí)市場(chǎng)國(guó)債買賣納入貨幣政策工具箱；健全精準(zhǔn)適度的結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具體系；提升貨幣政策透明度。

　　“結(jié)合7月以來(lái)的貨幣政策操作——臨時(shí)隔夜回購(gòu)的創(chuàng)設(shè)實(shí)質(zhì)上收窄了利率走廊上下限；逆回購(gòu)降息以及LPR跟隨下調(diào)明確了逆回購(gòu)利率的政策利率色彩；逆回購(gòu)以及MLF操作從價(jià)格招標(biāo)轉(zhuǎn)向數(shù)量招標(biāo)，也表明貨幣政策更加傾向于發(fā)揮利率調(diào)控的作用。”明明總結(jié)道，“由此可見，這一輪貨幣政策框架變革的核心在于數(shù)量目標(biāo)向價(jià)格目標(biāo)的轉(zhuǎn)化?！?/p>

　　與此同時(shí)，央行著力強(qiáng)化利率政策執(zhí)行，疏通貨幣政策傳導(dǎo)。

　　2024年三季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告指出，當(dāng)前貨幣市場(chǎng)和債券市場(chǎng)基本與政策利率同向同幅波動(dòng)，但存貸款利率與政策利率調(diào)整幅度存在較大偏離，影響調(diào)控效果，制約貨幣政策空間。

　　“銀行在存貸款兩端同步非理性，部分大客戶的議價(jià)優(yōu)勢(shì)地位相當(dāng)強(qiáng)，導(dǎo)致利率政策在執(zhí)行上出現(xiàn)了偏差，貸款利率降得快，存款利率降不動(dòng)，這不僅擾亂了市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)秩序、引發(fā)資金淤積套利，而且會(huì)影響銀行穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)，制約貨幣政策靈活調(diào)整?！毖胄醒芯烤志珠L(zhǎng)王信近期在一場(chǎng)論壇講話中表示。

　　2024年4月以來(lái)，央行通過集中整治違規(guī)“手工補(bǔ)息”高息攬儲(chǔ)的行為，優(yōu)化了對(duì)公存款、同業(yè)活期存款利率自律管理等方式，節(jié)省銀行利息支出，為降低社會(huì)融資成本、平衡銀行可持續(xù)發(fā)展創(chuàng)造條件。

　　前述國(guó)新辦新聞發(fā)布會(huì)上，宣昌能表示，“為實(shí)現(xiàn)推動(dòng)社會(huì)綜合融資成本下降的目標(biāo)，我們將綜合施策拓展利率政策空間?！?/p>

　　此外，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出，要探索拓展中央銀行宏觀審慎與金融穩(wěn)定功能，創(chuàng)新金融工具，維護(hù)金融市場(chǎng)穩(wěn)定。

　　王信表示，央行創(chuàng)設(shè)兩項(xiàng)支持資本市場(chǎng)的工具體現(xiàn)了對(duì)維護(hù)金融穩(wěn)定職能的拓展和新探索。

　　2024年9月24日，央行首次創(chuàng)設(shè)“證券、基金、保險(xiǎn)公司互換便利”“股票回購(gòu)、增持再貸款”兩項(xiàng)結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，旨在為證券機(jī)構(gòu)、上市公司和主要股東提供低成本增量資金，用于增持和回購(gòu)股票，進(jìn)而校正資本市場(chǎng)超調(diào)。

　　截至2024年末，“證券、基金、保險(xiǎn)公司互換便利”累計(jì)操作超過1000億元，金融機(jī)構(gòu)已經(jīng)和超過700家上市公司或者是主要股東簽訂了“股票回購(gòu)、增持貸款”合同，金額超過300億元，2024年全市場(chǎng)披露回購(gòu)、增持計(jì)劃上限接近3000億元。同期，A股交易量及市場(chǎng)指數(shù)均出現(xiàn)明顯上升，其中，A股上證指數(shù)較9月23日上漲超20%。

　　央行貨幣政策司司長(zhǎng)鄒瀾表示，央行將根據(jù)前期實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，進(jìn)一步完善工具設(shè)計(jì)和制度安排，不斷提升工具使用的便利性，相關(guān)企業(yè)和機(jī)構(gòu)可以根據(jù)需要隨時(shí)獲得足夠的資金來(lái)增加投資。

　　定調(diào)適度寬松：

　　穩(wěn)匯率、寬貨幣求解

　　適度寬松的貨幣政策基調(diào)確認(rèn)后，市場(chǎng)對(duì)2025年的貨幣政策力度給予更高期待。

　　多家機(jī)構(gòu)認(rèn)為，2025年央行將繼續(xù)實(shí)施有力度的降息和降準(zhǔn)，其中降息幅度將超過2024年，即2025年將降息超30bp；降準(zhǔn)幅度在50bp-100bp左右。

　　中金公司認(rèn)為，接下來(lái)政策利率有望下調(diào)40bp-60bp。瑞銀認(rèn)為，央行可能在2025年降息30bp-40bp，2026年進(jìn)一步降息20bp-30bp。中信證券認(rèn)為，2025年有望降息40bp。

　　市場(chǎng)對(duì)央行進(jìn)一步降準(zhǔn)降息的期待持續(xù)高漲。

　　2024年12月以來(lái)，各期限國(guó)債收益率加速下行。其中，10年期國(guó)債收益率從1.9%附近迅速下行至1.6%附近，疊加美國(guó)債利率上行，推動(dòng)中美利差走闊至3個(gè)百分點(diǎn)以上，令人民幣匯率承壓。1月10日，人民幣匯率貶至7.3326，創(chuàng)2023年9月以來(lái)新低。

　　截至目前，央行尚未宣布降準(zhǔn)降息。多方觀點(diǎn)認(rèn)為，近期央行穩(wěn)匯率訴求上升，對(duì)寬貨幣舉措形成一定掣肘。

　　1月14日的國(guó)新辦新聞發(fā)布會(huì)上，央行繼續(xù)釋放穩(wěn)匯率信號(hào)，宣昌能表示，“保持人民幣匯率基本穩(wěn)定的目標(biāo)不會(huì)改變”，并表態(tài)，“將繼續(xù)綜合采取措施，增強(qiáng)外匯市場(chǎng)韌性，穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期，加強(qiáng)市場(chǎng)管理，堅(jiān)決對(duì)市場(chǎng)順周期行為進(jìn)行糾偏，堅(jiān)決對(duì)擾亂市場(chǎng)秩序行為進(jìn)行處置，堅(jiān)決防范匯率超調(diào)風(fēng)險(xiǎn)，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定?！?/p>

　　1月13日，央行宣布將企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)的跨境融資宏觀審慎調(diào)節(jié)參數(shù)從1.5上調(diào)至1.75。此舉有望增加企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)跨境資金來(lái)源，增加境內(nèi)美元流動(dòng)性，緩解匯市美元供求偏緊狀況。

　　1月9日，央行公告，將在香港發(fā)行600億元央行票據(jù)，創(chuàng)歷史最大單次發(fā)行規(guī)模，有望進(jìn)一步抽緊離岸市場(chǎng)人民幣流動(dòng)性。

　　更早之前，央行通過嚴(yán)控中間價(jià)、釋放境內(nèi)美元流動(dòng)性等舉措，防止了市場(chǎng)單邊預(yù)期自我強(qiáng)化。2024年，彭博統(tǒng)計(jì)的中間價(jià)與實(shí)際中間價(jià)最大偏離值達(dá)1597點(diǎn)。

　　1月10日以來(lái)，人民幣匯率波動(dòng)走強(qiáng)。1月17日早間，人民幣匯率一舉升破7.33，盤中觸及7.3226，較前日反彈91點(diǎn)。

　　對(duì)此，中國(guó)社會(huì)科學(xué)院世界經(jīng)濟(jì)與政治研究所副所長(zhǎng)張斌接受《財(cái)經(jīng)》采訪時(shí)表示，影響人民幣匯率的因素很多，但比較突出的主要是兩個(gè)：國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面和中美利差?！岸邫?quán)衡，我認(rèn)為經(jīng)濟(jì)基本面更重要，好的經(jīng)濟(jì)基本面是對(duì)人民幣匯率、跨境資本流動(dòng)最有力的支撐?！睆埍笳f(shuō)。

　　在張斌看來(lái)，降息可能面臨利差擴(kuò)大，放大資本流出壓力，但降息同樣有利于提升經(jīng)濟(jì)活力，推升股票、住房等資產(chǎn)價(jià)格，進(jìn)而起到支撐人民幣匯率的作用。

　　“2024年9月24日，央行推出包括降息20bp在內(nèi)的一攬子增量政策，后續(xù)人民幣匯率反而走強(qiáng)?！睆埍蟊硎荆拔覀冞^往的實(shí)證研究結(jié)果也顯示，經(jīng)濟(jì)基本面對(duì)于人民幣匯率和跨境資本流動(dòng)的支撐力量，遠(yuǎn)大于中美利差的影響?！?/p>

　　在張斌看來(lái)，貨幣政策當(dāng)務(wù)之急是盡快降低政策利率。

　　“當(dāng)政策利率降到足夠低之后，一方面能夠?qū)崿F(xiàn)債務(wù)成本進(jìn)一步下降，另一方面能夠?yàn)楣善?、住房等資產(chǎn)的估值提供支撐，進(jìn)而提振總需求?！睆埍蟊硎?，目前政策利率仍有150bp的降息空間。

　　“如果政策利率降到零還不夠，還可以進(jìn)一步采用非常規(guī)貨幣政策。全球金融危機(jī)之后，各個(gè)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的政策實(shí)踐告訴我們，其實(shí)貨幣政策的空間比我們想象的大得多，其應(yīng)對(duì)需求不足的能力也比我們以為的更強(qiáng)?！睆埍笱a(bǔ)充道。

　　亦有專業(yè)人士持不同觀點(diǎn)。

　　管濤接受《財(cái)經(jīng)》采訪時(shí)表示，全球來(lái)看，零利率、負(fù)利率等非常規(guī)貨幣政策，只在美國(guó)取得了較好的效果，這與其以直接融資為主的獨(dú)特融資結(jié)構(gòu)有關(guān)。2020年以來(lái)，日本物價(jià)水平出現(xiàn)回升，部分經(jīng)濟(jì)學(xué)家將其歸因于日本持續(xù)多年的負(fù)利率政策?！叭毡尽W盟走出通縮、經(jīng)濟(jì)停滯，到底是因?yàn)槠浣?jīng)濟(jì)基本面變化，還是受輸入性通脹等外部因素影響？我認(rèn)為還有待觀察?！惫軡f(shuō)。

　　摩根士丹利中國(guó)首席金融分析師徐然對(duì)《財(cái)經(jīng)》表示，當(dāng)前中國(guó)市場(chǎng)利率已經(jīng)過低，繼續(xù)大幅降息可能對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生負(fù)向作用。

　　“利率過低意味著風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)被壓縮，既不利于淘汰落后產(chǎn)能，也不利于支持創(chuàng)新，總體來(lái)講弊大于利。”徐然認(rèn)為，不采取強(qiáng)刺激手段，適當(dāng)容忍經(jīng)濟(jì)增速在一個(gè)區(qū)間內(nèi)波動(dòng)，對(duì)于長(zhǎng)期市場(chǎng)效率的提高具有重要意義。

　　一個(gè)關(guān)鍵因素是商業(yè)銀行凈息差。金融監(jiān)管總局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，截至2024年三季度，商業(yè)銀行凈息差為1.53%，是有統(tǒng)計(jì)以來(lái)最低水平。

　　“現(xiàn)在銀行業(yè)1.5%左右的凈息差是偏低了?！痹谛烊豢磥?lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)以制造業(yè)為主，而制造業(yè)貸款不良率通常稍高一些，這就要求銀行業(yè)對(duì)不良率有更高的容忍度。因此，中國(guó)銀行業(yè)合意的凈息差應(yīng)略高于海外部分經(jīng)濟(jì)體，在1.7%-1.8%之間。

　　展望2025年，管濤認(rèn)為，中國(guó)仍有望實(shí)現(xiàn)5%左右的GDP增長(zhǎng)。“中國(guó)當(dāng)前物價(jià)低位運(yùn)行，經(jīng)濟(jì)存在負(fù)產(chǎn)出缺口，如果實(shí)際經(jīng)濟(jì)增速達(dá)到4%以上，意味著潛在經(jīng)濟(jì)增速仍在5%左右?！惫軡Q。

　　“2025年宏觀政策加強(qiáng)超常規(guī)逆周期調(diào)節(jié)，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)的回升向好，在現(xiàn)階段我們政策上多做的風(fēng)險(xiǎn)要小于少做的風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)榧幢闶潞笞C明政策上多做了，也意味著我們經(jīng)濟(jì)恢復(fù)更快更強(qiáng)勁，更有信心和底氣應(yīng)對(duì)內(nèi)外部的各種不確定性的挑戰(zhàn)?！惫軡硎尽?/p>